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龙蟒佰利(002601):年报符合预期 Q4单季度业绩中枢7亿元 期待氯化法全产业链布局落地

发布时间:2020-03-25    研究机构:上海申银万国证券研究所

  公司公告:公司2019 年度实现营业总收入114.20 亿元(YoY +8.20%),实现归母净利润25.94 亿元(YoY+13.49%),业绩符合预期。其中Q4 实现营业收入30.87 亿元(YoY +27.78%,QoQ +6.10%),实现归母净利润5.28 亿元(YoY +67.51%,QoQ -33.69%)。

  钛白粉产销量稳步增长,四氯化钛、海绵钛等逐渐贡献产量。2019 年公司共生产钛白粉62.99 万吨(YoY+0.53%),销售62.54 万吨(YoY +6.80%),产销率99.3%。硫酸法和氯化法分别实现产量55.52 万吨(YoY-1.65%)、7.47 万吨(YoY +20.40%);分别实现销量55.78 万吨(YoY +6.06%)、6.75 万吨(YoY +13.31%),氯化法占比较18 年有小幅提升。原料端采选钛精矿85.31 万吨(YoY +6.12%),铁精矿351.86 万吨(YoY+6.37%)。报告期内,随着公司氯化法二期的投运和云南新立钛业的全面复产,高钛渣、四氯化钛、海绵钛等销量也有所增加,贡献新的利润增长点,其中云南新立钛业为公司增产高钛渣1.2 万吨、海绵钛700 吨。

  减值损失影响Q4 业绩,全年利润率稳定,负债率有所提升。2019 年公司销售毛利率为42.37%,较上年提升1.17 个百分点;销售净利率为22.93,较上年提升0.71 个百分点;期间费用率(含销售、管理、研发和财务费用)为13.68%,较上年下降0.59 个百分点。四季度由于钛白粉价格下降、而同期钛矿价格有所提升,销售毛利率收窄至39.75%,环比下降5.05 个百分点;期间费用率为12.41%,环比微降0.35 个百分点;销售净利率16.83%,环比下降10.81 个百分点,主要是Q4 计提投资损失、资产减值损失和信用减值损失共计2.08 亿元,导致单季度利润环比下滑。报告期内公司经营性现金净流量为20.04 亿元,较18 年微降0.27 亿元;由于报告期内公司CAPEX(10.02 亿元)和子公司收购支出(8.44 亿元)增幅较大,投资活动净支出20.03亿元,较18 年大幅增加14.10 亿元,投资支出增加公司经营杠杆有所提升。报告期末公司资产负债率为45.76%,较上年提升6.14 个百分点。

  钛白粉价差收窄利润略降,矿产品量价齐升增厚业绩。从各业务板块情况来看,钛白粉全年实现收入为87.50亿元(YoY -0.17%),成本为49.83 亿元(YoY +0.88%);毛利润小幅下降0.58 亿元至37.67 亿元(YoY-1.52%),2019 年钛白粉和钛矿价格周期性回落,但受益于较高的原料配套比例和销量的增长,基本对冲了产品价差收窄的不利影响,全年钛白粉销售均价为13992 元/吨(YoY -6.53%),下降977 元/吨,单位成本7968 元/吨(YoY -5.54%),下降468 元/吨。矿产品业务表现突出,全年实现收入13.91 亿元(YoY +92.61%),成本为6.99 亿元(YoY +57.06%);毛利润大增至 6.92 亿元(YoY +149.76%),主要系2019 年攀西钒钛铁精粉售价大幅提升近50%,公司抓住市场机遇,实现了良好效益。此外,海绵钛、高钛渣和四氯化钛的销售也增厚了公司业绩,体现在其他主营业务板块实现了收入9.51 亿元(YoY +39.95%)、毛利润2.38 亿元(YoY +142.58%)。

  2020 年钛原料景气上行,期待氯化法全产业链布局落地。2019 年公司实现了二期氯化法的建成投运、完成了云南新立钛业的收购和复产工作,在原有硫酸法全产业链的基础上,正逐步实现氯化钛渣-氯化钛白-海绵钛的氯化法全产业链布局。目前公司钛白粉年产能已达101 万吨,海绵钛产能达1 万吨,报告期内20 万吨氯化法和1 万吨海绵钛技改已部分转固,将于2020 年贡献利润增量。2019 年国际上的高品位钛原料供应持续紧张,近期钛精矿价格的上涨也正在不断印证我们对于钛矿景气上行的判断,预计在2022 年以前,钛原料的产量收缩仍将大于供给增量,钛白粉有较强成本支撑。为了实现氯化法原料的配套,公司已在焦作建成15 万吨富钛料和合成金红石项目;在攀西地区布局的50 万吨钛精矿升级转化氯化钛渣项目正在建设中,预计可于2020 年底投产。未来两年,氯化法全产业链布局的落地将推动公司利润中枢再上一个台阶。

  投资评级与估值:考虑到2020 年钛白粉需求端存在周期下行风险,下调公司2020-2021 年盈利预测至实现归母净利润31.0、38.5 亿元(调整前为35.57、43.82 亿元),新增2022 年盈利预测为实现归母净利润43.8亿元,对应2020-2022 年EPS 分别为1.53、1.89、2.16 元,对应PE 为9X、7X、6X。维持“增持”评级。

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